四年时间，东阿阿胶的业绩似乎迎来了“大反转”。

2019年，持续增长12年的东阿阿胶突然暴雷，由于该年度上半年的业绩降幅超过70%，两个交易日里，公司市值蒸发38.66亿元。

重整旗鼓后，东阿阿胶的存货与信用减值风险逐步出清，2020年实现扭亏为盈，业绩开始回暖。

业绩利好下，东阿阿胶的股价扶摇直上，于今年5月触及71.05元的历史高点。然而，资本市场很快对其浇了一盆冷水。自6月20日起，东阿阿胶股价加速回落，近一个月跌幅接近20%，截至8月11日收盘，东阿阿胶股价报收51.62元/股，和5月份的高点相比，不到三个月东阿阿胶的股价便跌了约30%。

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纠偏与转型

东阿阿胶曾是资本市场的“白马股”。1996年，“阿胶*股”东阿阿胶正式登陆深交所主板。2005年，华润集团入主东阿阿胶，而后开启了这一传统滋补企业的黄金十年。

东阿阿胶财报显示，2006年至2017年间，其营收由10.76亿增长到73.21亿元，净利润则从1.49亿增长到20.44亿元。然而，自2018年起，东阿阿胶的收入增长陷入瓶颈。且业内始终有观点认为，东阿阿胶过往的成功，很大程度建立在涨价之上。

据不完全统计，2006年至2018年间，东阿阿胶出厂价从每公斤196元涨到3858元，累计提价17次、涨幅接近20倍。期间，公司股价整整翻了十倍。

稳定的涨价预期下，经销商只要囤货就能获得差价收益，消费者却越发“高攀不起”。“水煮驴皮”的舆论风波，更是点燃了人们对阿胶功效造假的质疑。

2019年，东阿阿胶靠囤货和涨价建立的增长神话破裂，渠道库存积压、下游回款减少，导致营收下滑59.68%至29.59亿元，净亏损4.44亿元。 以业绩暴雷为节点，此后，控股股东华润集团对东阿阿胶的掌控逐步增强。

2019年12月，出身“华润系”的韩跃伟接替王春城担任东阿阿胶董事长。2020年1月，执掌东阿阿胶14年的秦玉峰辞去董事、总裁、法人职务，由在集团内部履职二十余年的高登峰接任。

此后一年半的时间里，东阿阿胶历经数次人事变动。在华润系的主导下，大力清理渠道库存成为公司发展的主旋律。很长一段时间内，东阿阿胶一边控制发货、调低出厂量，一边主动减少二级经销商，转而加强与连锁药店龙头、新零售渠道的合作。

此外值得关注的是，东阿阿胶始终在通过年轻化、多元化撬动更多消费者。以*围场1619为例，36氪了解到，该品牌已被东阿阿胶视作阿胶外的第二增长曲线，且目前，*围场1619已从药品板块中脱离、晋升为独立事业部，将以鹿茸为核心成分抢占男性高端滋补赛道。

从半年报预告来看，东阿阿胶的基本面并不差，上半年东阿阿胶预计实现归母净利润6.95亿—7.6亿元，同比增长31%—43%；实现扣非净利润6.58亿元—7.23亿元，同比增长34%—48%。

要知道，即便是在2018年巅峰期，东阿阿胶上半年的净利润和扣非净利润也才8.62亿和7.8亿，今年上半年的业绩已经快要回到巅峰期了。

明明业绩没有的问题，为何最近一段时间以来，东阿阿胶的股价会持续回落？

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市场的担忧

截至8月11日收盘，东阿阿胶股价报收51.62元/股，和5月份的高点相比，不到三个月东阿阿胶的股价便跌了约30%。

为何东阿阿胶的股价会和业绩相“背离”？这背后，其实是资金对于东阿阿胶前景的忧虑。

首先，东阿阿胶近两年的业绩之所以能够快速增长，和复方阿胶浆有很大关系。此前，东阿阿胶的高管表示，复方阿胶浆近两年增速较高，2022及2023年销售额分别超过9亿元和15亿元。在2023年，东阿阿胶的营收为47.15亿，可以计算出，复方阿胶浆收入占比近三分之一。

不过，复方阿胶浆近年来之所以能快速发展，一方面跟基数低有关，另一方面则和其新适应症拓展有很大联系。根据东阿阿胶在2022年给出的研究结果显示，复方阿胶浆可明显改善肺癌等3个癌种患者的疲乏状况；在2023年，复方阿胶浆又被推荐用于长新冠造成的心脾两虚型睡眠障碍，神疲乏力，面色萎黄等症状的改善。但是，到了2024年，复方阿胶浆并没有拓展出新的适应症了。

总结来说，可以治疗的疾病越多，复方阿胶浆的销量自然也就越大，但适应症的拓展总归有限，由此来看，复方阿胶浆的增长难免会放缓。

其次，回到东阿阿胶的核心单品——阿胶块上。虽然复方阿胶浆近两年表现亮眼，但东阿阿胶的核心单品仍是阿胶块，占营收的比重超过了50%。不过，经历了前几年的变故后，目前东阿阿胶的阿胶块竞争力已经有所下滑，据媒体统计，2019年的时候，东阿阿胶在实体药店还有62%的市场份额，但到了2021年，东阿阿胶的实体药店市占率仅为43%，2年时间市场占有率下滑了19%。

当然，或许是意识到市场占有率在下降，东阿阿胶加大了营销投入，希望通过营销抢回市场。根据一季报数据显示，一季度东阿阿胶的销售费用为5.648亿，同比大幅增长32.65%。从目前来看，不可否认，东阿阿胶的确实走出了低谷期，但“填坑”之后东阿阿胶又面临着新的挑战，而市场主要担心的地方也是在此。对于东阿阿胶而言，虽然业绩明显回暖，但在激烈的竞争环境下，挑战还远未到结束的时候。

来源：羊城派、金融界、21世纪商业评论、36Kr